[192195]円安がこんなに続くのは「日本経済が縮んだ

( 192198 ) 2024/07/18 17:36:27

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円安でも設備投資は増えていない（写真：Bloomberg）

　円安が止まらない背景はさまざまだが、中長期的には貿易赤字など構造的な円売り要因が重要であるという見方が増えてきたように思われる。

【図表】この２年間に起きていたのは、同じ貿易収支改善でも「悪いJカーブ効果」だった

　もっとも、貿易収支だけをみると、2022年に原油高と円安が進んだ局面と比べれば、赤字幅は縮小してきている。

　それでもなお円安が止まらない背景には、貿易収支の「改善パス」に問題があると、筆者はみている。

　後述するように、日本では「悪いJカーブ効果」によって望まれないパスで貿易収支が改善している。日本経済の弱さによる貿易収支の改善を、為替市場はまったく評価していないと言えるだろう。

■「円安で輸出増」とはならなかった

　通常の「Jカーブ効果」とは、円安局面では輸入が増加して貿易収支が悪化する一方で、その後は輸出競争力が増すことによって貿易収支が改善するだろうという考え方である。

　日本は輸入の外貨建て比率が高いために円安局面では輸入金額が増加し、貿易収支が悪化(黒字縮小、赤字拡大)しやすい一方で、円安が定着した後は価格競争力を強めた日本企業が輸出を増やしやすくなり貿易収支が改善(黒字拡大、赤字縮小)することが期待できる。

　しかし、現実には財輸出はほとんど増加しておらず、通常の「Jカーブ効果」のメカニズムは働いていない。

　他方、筆者が指摘している「悪いJカーブ効果」とは、国内生産能力や競争力が弱くて円安でも輸出は増えない一方で、「悪い円安」によって国内の需要が落ちることで輸入数量が減少し、貿易収支が改善していくという考え方である。

　通常の「Jカーブ効果」でも貿易収支は改善することが予想されるが、「悪いJカーブ効果」でも貿易収支は改善し得る。貿易収支だけをみればいずれも「Jカーブ」なのだが、発現のパスが異なることが重要である。

■2022～2023年はどちらの「Jカーブ」か

　ここで、現状までの「答え合わせ」として、2022年度(円安局面)と2023年度(円安後)のデータを確認する。

　円安が進行していた2022年度は、輸入価格の上昇によって貿易収支(金額)が大幅に悪化した。また、2023年度は輸出数量が小幅マイナスとなり、通常の「Jカーブ効果」が生じなかったことがわかる。

　他方、2023年度は輸入数量が前年度比マイナス6.1％となり、輸入金額は大幅に減少した。その結果、輸入の減少によって貿易収支が改善した格好であり、「悪いJカーブ効果」の動きで説明できる。

　「悪いJカーブ効果」によって貿易収支が改善したとしても、需要が減少して輸入も減少するという状況は日本経済が縮小均衡に向かっていると考えられ、まったくいい状況ではない。

　貿易収支が改善しても円安が止まらない背景の一つとして、日本経済が縮小均衡に向かっているという事実がありそうである。

　6月21日に閣議決定された「骨太の方針」の最大の問題は、貿易赤字などの構造的な円安要因への対応策が議論されなかったことだと、筆者は捉えている。

　円安をテコに企業の国内回帰を促す姿勢を示し、姿勢だけでも円安を是正したいという態度を示すことで、足元の円売り圧力を弱めることができたのではないか。

　むろん、人口減少社会で国内需要の減少と人手不足による供給能力の減少が同時に進むことが予想される日本に生産設備を回帰させることが賢明なのかという観点からは、政府が呼び掛けたところでそれほど国内回帰が進まない可能性もある。

　しかし、今後の予想で動く金融市場に対しては「見せ方」も重要である。

■国内の設備投資は増えていない

　国内回帰が進めば、円安をテコに輸出を増加させることができる。その結果、通常の「Jカーブ効果」によって貿易赤字が減少(貿易黒字が増加)していくことが期待される。輸出企業が外貨売り・円買いを行うことで、円安圧力が弱まってくる(スタビライザー効果)。

　この効果は現実に生じる必要はなく、「そうなるだろう」という期待が市場で働けば、その方向に市場が勝手に動いていくことが予想される。

　逆に、国内の製造能力が脆弱だと円安が進んでも輸出は増えない。足元で円安が止まらない現状は、「どうせたいして輸出は増えない」と市場が判断している証左と言える。

　実際に、国内生産を増やすための設備投資が順調に増えている様子はない。

　7月11日に公表された5月の機械受注統計は前月比マイナス3.2％と、市場予想を下回った。振れが大きい統計とは言え、円安で家計の消費マインドが悪化する中、「良い円安」の効果に期待する向きには残念な結果だった。

　そのうえで、何気なくX(旧Twitter)を眺めていたところ、あるリフレ派のアカウントが、円安でも国内回帰による設備投資の状況が顕在化しないことについて、一部の「専門家」が言い出した「悪い円安」論が阻害している、と批判していた(およびそれを報じるメディア、支持する世論、政府、日銀も含めて全方位的に批判していた)。

■「患者の体質が悪いから手術しても治らない」？　

　まず、筆者の認識では「悪い円安」論は、何かそちらの方向に持っていきたい(リフレ派の好きな言葉で言えば、期待に働きかける)という目的で議論されてきたわけではない。

　実際に消費マインドが大幅に悪化し、悪影響が目立った。そのうえで、製造業の生産拠点の状況などから円安による輸出の増加(Jカーブ効果)が出にくいことは、前述の議論の通り予想されたので、自然発生的に「悪い円安」論が出てきた。

　それを批判するということは、各主体は現実を直視せずに都合のいいプロパガンダに徹すべきであるということであり、それは正しい姿ではないだろう。

　5月21日に行われた日銀「多角的レビュー」のワークショップでは、東京大学名誉教授の吉川洋氏が「荒療治かもしれないが外科手術をすれば治るということで、手術した。一定の効果はあったが治らなかった。理由は『患者の体質が悪いから』。こういう説明は患者にアクセプト(容認)されるのだろうか」と述べたという(『日本経済新聞』)。

　前述の「悪い円安」論への批判は、「円安になれば経済は良くなるはずだが、専門家・メディア・世論・政治・日銀が悪いから良くならない」と言っているようなものであり、アクセプトされるものではないだろう。

　そもそも、リフレ派でなくても「悪い円安」論の議論の最後はたいてい「そうは言っても円安をテコに外需を取り込むべきである」という話になる。

　円安のメリットは最大限活かすべきだという考えを否定する余地はないだろう。筆者も「骨太の方針2024」に企業の国内回帰を促す視点が少なかったことが残念だと指摘してきた。

　実際には、円安をテコにした投資「期待」は生じていないわけではない。例えば、日銀短観の設備投資計画は堅調である。計画をしても実行されないことが問題なのである。

　この背景については、設備投資のニーズはあっても人手不足問題などでなかなか実行されないという見方が多い。もっとも、機械受注統計は2022年と比べても下向きになっており、キャパシティーの問題だけでもないようである。

■需要が増えなければ、設備投資は進まない

　例えば、生成AIなど最新の技術を使った設備投資の計画が行われても、やってみたら実現は難しいことがわかったり、予算が余ったり、そもそも需要が増加して(必要性に対応して)設備投資をするわけではないので、先送りされやすいものが多かったりするのではないかと、筆者はみている。

　企業利益が高まっても需要が増えなければ(設備稼働率が高まらなければ)設備投資は進まないということは、アベノミクスの円安局面の教訓でもある。

　いずれにせよ、円安でも設備投資が増えない理由は、「期待」や「雰囲気」のようなナイーブな要因によるものではなく、「悪い円安」論に原因はないだろう。

　近代経済学において、「期待」の役割が大きいことは事実である。そういった中で、メディア、世論、政府、日銀といった経済主体が経済成長率を最大化する方向に向いていないことは往々にしてあるだろう。

　しかし、それぞれにそう考える理由があるはずである。

　例えば、高齢化社会において中長期の経済安定よりも足元の景気に目が向きやすくなることは自然なことである。人々の「期待」を動かすことが難しいことは異次元緩和の教訓だった。

　このような前提を所与として、経済政策の効果や景気のパスを予測し、処方箋を考える必要がある。

　例えば、高い経済成長率によって社会保障の問題を解決することはベストである。しかし、現実にはそれは難しいとして、セカンドベストとして現実的な政策を選択することが先々のリスクを軽減することにつながることもあるだろう。

　患者の状況も勘案して分析をすることを、筆者は心掛けている。

末廣徹 :大和証券チーフエコノミスト

( 192199 ) 2024/07/18 17:36:27

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・円安は日米金利差と、サービス収支が赤字なのと、日本の将来を悲観する投機筋が原因。しかし、米国の９月利下げはほぼ確実だし、トランプはドル安を望むと公言しているので、年末くらいまでは円高基調が続くのではないでしょうか。

しかし、超長期的視点で見れば、更なる少子高齢化で規模が縮小する日本。やはり円安に向かっていくこととなるでしょう。

・円安が続いているのは、日本から資本が流出しているからだが、その資本流出の多くの部分は、日本の公的部門が米国債を買い続けていることによる。

日本は2023年中に米国債の保有高を15兆円ほど増やし、今年に入ってからも米国債を買い続けているが、これは米国に対する純投資つまり資本流出であるので、強力な円安ドル高要因である。

日本が米国債を買っているのは政治的背景によるものであり、金利差とはあまり関係がない。金利差が縮まったからといって、日本が米国債を買うのを止めることは現実には出来ない。

米国からの借金の申し入れを断ることは、今の日本には難しい話だが、それに抵抗した安倍は偉かった。

惜しい人を亡くしてしまった。

・いまの円安は「円弱」でないのか。大袈裟に言えば、日本が売られている。

2023年度の経常収支は25兆3390億円の黒字。貿易赤字が縮小する一方で、企業の投資収益が大幅に増え、年度の累積黒字額は過去最大となっている。

普通なら黒字拡大で円高要因となるはずだがそうならない。不思議なことに、逆に円安が進み、それがインフレ要因になっている。また、企業の海外での稼ぎが還流しにくい状況にもなっている。「豊かな国」の実感が持てない。

日本企業がいまのイノベーションに乗り遅れている。だから、先端技術の製品やサービスを持てなくなって、かつてと違って高い付加価値で稼げない。

それを海外が感じとっているから、日本売り基調での「円安」となっていないか。

・ドルが金利４パーセントもあれば、そりゃあドルを買うでしょう。

１００万預けて１年後に１０４万。

他の国も高金利であれば、円売りドル買いに投機が走るのは当然。

われ先にと円売りドル買いに走る。当然、為替はドル高、円安となる。

しかし・・・にしては円の価値は半分以下というわけでもなく、１２０円から１６０円と３，４割程度の上昇。そこでとどまっているところもみると、日本経済そのものはさほどの変化なく、金利だけで動いているふしがある。

一方、肝心のインフラはどうかといえば、米国の物価は最近では日本の３倍程度になっている。

つまり、ドルは以前の３０％の価値しかなく、円の価値は７０％を維持しており、かつ日本の物価上昇は、一部、輸入物があがっているが、自販機等の価格もほとんど変化はない。

日本経済は安定しているように感じるが、インバウンド狙いと便乗値上げで特定の商品が値上がりしているだけに感じる。

・資源が乏しく、少子高齢化が著しい国が存続していくためには、あらゆる産業の分野で、技術革新を起こし、労働生産性と省力および省資源化を進めなければならない。いまやれることは無駄な間接労働を縮小し、農業を含めた生産や福祉サービスなど社会的に必要な部門に労働力を再配分することである。需要が見込めない公共投資を生活インフラ整備に振り返ることでもある。まずは事業仕分けをやって行政の無駄を削減することである。

・今の円安は海外と日本の「社会コスト」の差でできてる。

この社会コストが違うことで現れてるのが、日本と海外での物価格差。

要は海外はこの20年で最低賃金を2倍から3倍に急激に上げ続けてきた。日本では1.5倍でしかない。

これが社会コストの差となり物価格差になってる。

ただし間違ってるのは日本ではなくむしろ海外の方だ。

これは失業率が証明している。日本がデフレ下にあっても5%台に抑え今や2%台で推移してるのに対して、欧米の失業率は概ね6%以上になってる。

この違いを生んだのは、海外の政治が「ポピュリズム」に偏ったからですよ。

しかし今となっては失業率の高止まりし、しかもインフレが社会コストを上げた事で止まらずスタグフレーションになってる。

もはや欧米は選択肢が無いのですよ。

市場は「見えざる手」でバランスを保つのです。

今はその為の「円安」ですから、欧米が改善されないと収まりませんよ。

・筆者の主張は概ね正しい。

円安の要因は複数あるが、どれが一番の要因かと言えば日米金利差である。

その証拠に、日米金利差の値動きに連動し2022年秋までに円安が進んだ。

一方、貿易赤字が定着したのは、2011年の東日本大震災を契機とした、

原発停止によるエネルギー資源輸入量急増の影響である。

その後、日本の貿易構造が徐々に変わっていき、デジタル輸入量の増加など、

更に貿易赤字の要因は増加しているが、観光による貿易黒字要因もあり、

エネルギー資源急増のように1年で変化が急速に進んでいる訳では無い。

ここ数年の急速な異常な水準の円安は、日米金利差が一番影響している。

後は、確かに影響はしているが、後付けで投資家が考えた側面が大きい。

政府日銀の金融政策が引き締めや国債買い入れ額の大幅縮小に代れば、

一気に円高傾向に変化していく。

・日本製造業はアジア勢に敗退し、貿易収支は悪化。

さらに昨年の日本のデジタル赤字は約5.5兆円で、サービス収支も赤字。しかも日本のデジタル赤字は今後、拡大することが見込まれている。

日本が、しっかり外貨を稼げる状態にならないと円安への流れは止まらない。

今後、日本が豊かになれるか、貧困になるかは、日本人の努力しだいでしょう。

・そもそも2010年頃から輸出では稼げなくなってます、そして円安に関しては海外の物価が30年ほどの間に約2倍になってるのに対し、日本の物価は安定してました、これは実質的に日本の円が強くなってるわけですから、名目レートが円高になることで調整されます、これを円高悪玉で政策を間違えてきたのです、結果として日本は自ら貧しくなる政策をとっていました、日本が経済成長しない、賃金も物価も上がらない、この時間軸と整合するのです、自国通貨の価値を下げて購買力を下げ続けて消費も増えず、当然投資も増えない悪循環でした

・今月の 11日から日銀の介入が頻繁に入るようになっていて、今日18日まで財務省日銀がべったり介入攻勢かけて、ドンドン円高に導いている。

為替操作国になっているところをこれなら、アメリカから許可を取り付けているのか？

おそらく今月一杯までやりそうだが、円高になって株価が下がっているから、さてどこまで円高に導くか？難しいことです。

・本当にその通りです。今こそ緊縮財政から転換して積極財政しないと人口も経済も風船のようにしぼんでしまいます。人の価値とお金の価値をバランスよくしていかないと日本は他国にのまれて終わりです。急いで経済政策を進めてほしいです。

・日本経済が縮んだから円安なのではなく、円安だから日本経済が縮んだように見えるのです。この円安はそういうバブルとしか言いようがないですね。なので持続性にはとても疑問です。今回の円高が本格的なトレンド転換かもしれないので気をつけて。こういうのは普通一年二年経って振り返ってからわかるものなのですから。

・この筆者は国内設備投資が増えていないといっているがこれはでたらめであり嘘だ。

例えば2023年10-12月期の名目設備投資は、年率換算で102.2兆円と過去最高水準だ。

そして2024年のＧＤＰ統計での設備投資額の予想は108.0兆円にまで拡大する計算でありこれが実現すれば、これまで最高だったバブル末期の1991年度の102.7兆円を32年ぶりに上回って設備投資額は史上最高を更新する。

正直言ってこれで国内の設備投資は増えてないなどと言われると頭大丈夫ですか？と心配になるレベルだ

大和証券チーフエコノミストみたいだけどクビにしたほうがいいのでは

・新NISAと外国人労働者増やしての本国送金。

金利差だけが原因じゃない。

政府が政策として円を売っている。

それでいて少子化促進、縮小社会なので投資が起きない。

投資が起きないから景気も良くならず生産性も上がらない。

衰退と縮小の為に有りとあらゆる手段が尽くされ、完全理論武装されているから、良くなる片鱗も見つけ出す事が出来ない。

・トランプ氏は以前から「円安はアメリカ経済にとって大惨事」と言っている。アメリカファーストのトランプ氏は円安が日本にとってメリットになる分アメリカが打撃を受けることを良く分かっており、政権を取れば間違いなくドル安円高政策を取る。

興味深いのは、日本では日頃円高願望論を口にする人の多くが反トランプなこと。これらの人はトランプ氏のドル安円高政策を見て「日本経済をまた伸ばしてくれてありがとう」と言うのだろうか。

・＞円安がこんなに続くのは「日本経済が縮んだ」から

記事の内容すべてには賛同しませんが、これに関してはその通り。

過去30年に渡り緊縮財政と株主至上主義を進めてきた結果、一部のグローバル企業の利益と株価だけが上がり、一次産業をはじめとした国内産業は壊滅的状態です。

バブル崩壊後、不況にも関わらず消費税増税や公共事業・公務員削減で財政支出削減を繰り返し、政府自ら需要を削ってデフレを継続してきたのですから経済成長できなくなるのは当然です。

円安は金融緩和や財政拡大のせいではなく、むしろ緊縮財政によって不況を長引かせ、金利を上げられなくなった事が原因です。

・悪い円安論はマスコミやマスコミ御用達の評論家やコメンテーターが言ってる。しかし、通貨安は近隣窮乏化策で自国経済にはプラスになる。　その証拠に企業収益や23年度税収はすごく増えてる。　その点はなぜかスルーしてるコメンテーターや評論家達。

政府は税収が上振れたのだから、その分を円安や物価高で困っている個人や中小企業に対する政策をすれば経済は上向くのに何もしない。

景気の気は気分の気と言いますが、上向きで行きたいのに、マスコミや政府のお陰で下向きの気持ちにしかなれない。

・この30年間国民の所得、GDPは下り続けています。この状況に主流派経済学（宗教）は何の解決も出来ません。正に打手なしです。それは彼らの経済学が現実の経済を説明するものでなく、仮想の状況を基にもっともらしい（間違えた）数式を駆使して構築されたものだからです。彼らは「貨幣」の定義が解っておらず、物々交換を前提としているのです。なので、この世に貨幣が創出されるのは誰かが借金をした時であり、借金の返済と共に貨幣は消滅することが理解出来てません。また、銀行は手持ちの資金量に制約されることなく、借り手の返済能力さえあれば幾らでも金を貸せること、それは借手の通帳に貸出金額を打込むだけでこの世にお金を創出しているということが理解出来ていないのです。主流派経済学にはこの銀行の存在が想定されていないのですから、それを基に政府が政策を決めても「財源が～！」となってしまうのです。税は財源では無いのです。吉川さん。

・アベノミクスや岸田政権の新しい資本主義を眺めても、少子化で人口が減少しているにもかかわらず、外需よりも内需優先に取り組んでおり、過去10年間の景気不振を招いているのではないか。内需優先主義が日本の技術のガラパゴス化を生んでおり、外需が不振だと、余計内需中心になってしまう。輸出が伸びないのは、第4次IT革命に完全に乗り遅れたため、新技術を生かせなかったからだ。

・経済としては法人が利益をあげ税収もあがってる、なので基本的には金利差が問題でしょう。どちらかというとバイデンのコロナバラマキによるハイパーインフレのほうが問題で為替が反応した形。

副要因としては日本が少子高齢化の中で高齢者ありきの国政をしている事から将来への期待ができない。

経済はそれらのかげに隠れるよ

・日本は輸出大国のように思われているが、GDP比で見ると日本の輸出は2割しかありません。これでは円安による経済の好転は期待できそうにありません。

円安の根本的な原因としては、日米の金利差と、日銀総裁の各種失言が大きいように思います。

・>円安が止まらない背景はさまざまだが、中長期的には貿易赤字など構造的な円売り要因が重要であるという見方が増えてきたように思われる。

東日本大震災のあとに日本は貿易赤字に転落したけど、当時の為替レートは超円高に振れた。各国のデータを見ても、貿易収支と為替レートにはほとんど相関性が観測されない。この記事を書いた人は初歩のデータ分析すらもできないらしい。

・ここへ来てトランプ発言で円安が一服している。日本に取って良かったと思うのは早計でしょう。この先待ち構えているのは関税率増　輸出減少　税収減少　による財源難で国債価格下落⇒金利上昇圧経済に圧又円安圧　外貨準備高減　日本の新興国の深化し行くリスクを警戒すべきでしょう。

・2020年末の為替相場は103.28円

2022年初の為替相場は115.08円

2年で急速に日本経済が縮んだとでも？

こういうエコノミストの存在が日本経済の実態を歪めてるんじゃないのか？

・円安では無く円高の終焉。

150円くらいが理想なので、これを維持する事が重要。

輸入食材での安売り合戦が終わり、国産での付加価値サービス合戦になるだろう。

・経済評論家が今後こうなる等ともっともらしく言うけど、当たったことはない。本当に当たるのであれば、評論などしなくて金儲けできる。以前予想した結果と一致などともっともらしく言うけど、以前の予想を捻じ曲げて当たった

と言っているだけ。競馬の予想屋のほうがまし。

・今後日本の経済が以前ほど復調する事はありません。短期的にはどうか分かりませんが、5年～10年で見たら円は安くなると思います。

・単純にアベノミクスとかで大量に円供給したからだろ。

供給したの国内投資に向かえば良かったけど海外進出（投資）に向かったから。

結果は失われた５０年に突入。

完全に失敗。

・もう40年程前からの海外へ

技術支援（技術流出）で国内製造や

モノづくりを天秤かけて、

国内をめちゃくちゃにして、

大卒を優遇して

教育もホワイトカラー前提にした

から当然だろ

モノづくりも出来ないやつが偉ぶって

主導権握るからこうなる

・よくわからない記事ですね。財務省の統計で輸出額は2023年度100兆円超えで過去最大となっており、国内設備投資も23年度は過去最大ですよ。

・デフレスパイラルに嵌って日本経済が縮んだ。円安は態勢の立て直しに絶好。逆に円高は分不相応にもカネ持ってる気分にさせる。

・アベノミクスで生産した妙に脂が乗った養殖魚みたいなものだから外海で生き延びる生命力を持ち合わせていない。

・円安で国の税収は上がっているのですが。

政府が儲けたお金を国民に還元するよう皆で声を上げましょう。

・115円が162円になるほど短時間に縮むわけないじゃん。

ほぼ全ては金利差だよ。

・自国経済が自国市場を支配出来ないぐらいに弱小化したから。

・つまり、アベノミクスが全ての元凶と。