「国債大量保有」状態からの日銀「出口戦略」の果てに待つ「長期金利7％」のリスク

ダイヤモンド・オンライン　2/14(金) 8:32　配信

https://news.yahoo.co.jp/articles/e24784c227d5086c37a9c50e58a2c75aef74b65c

国債の最大の保有主体である日銀が保有残高を減らす方針である。

また、海外投資家の国債保有比率が長期金利に影響することが重要で、国内需要を上回る場合は海外投資家の需要が必要とされる。

海外保有比率が上昇すると長期金利も上昇する可能性があり、これによりリスクプレミアムも上昇する。

政府は財政健全化を進め、国債発行の抑制が重要であり、日銀の金融政策や国債の需給バランスにも警戒が必要である。

（要約）

Photo:PIXTA 

　国債最大の保有主体である日銀が、長期的に保有残高を大幅に減らす見込みだ。そうした状況の中、長期金利への影響のカギを握るのが海外投資家の国債保有比率である。高いリスクプレミアムを満たすために「長期金利の上昇」が予想されるが、果たして……。本記事では、そんな金融政策を進める中での課題とリスクについて解説していく。※本稿は、熊谷亮丸『この一冊でわかる　世界経済の新常識2025』（日経BP）の一部を抜粋・編集したものです。 

●　国債の中長期的見通し 日銀の保有国債残高は減少へ 

　2013年4月の量的・質的金融緩和の導入以降、政府が国債の供給を増やしても、日銀が大規模な買い入れを実施したため、長期金利は上昇しにくかった。だが、国債の最大の保有主体である日銀は、長期的に保有残高を大幅に減らす見込みだ。 

　日銀が保有する国債の中長期的な減少ペースを捉えるため、減額計画で示された2025年度末までの見通しに加え、減額計画で示されていない2026年4月以降の国債買い入れ額については、上限（2026年3月の月額2.9兆円程度を維持）と下限（一定の資金供給ニーズを考慮しつつ同0.9兆円程度まで減額を継続）を想定し、2040年末までの日銀の保有国債残高の先行きをバンドで示したものが図表7・8だ。 

　2030年代中頃までは比較的早いペースで保有国債残高の減少が進むが、その後、減少ペースは鈍化する見込みだ。国債買い入れ額の上限ケースにおける保有国債残高は2040年末時点で254兆円程度、下限ケースで119兆円程度と試算される。 

●　国債発行残高は増加の見込み カギは海外投資家の国債保有比率 

　日銀の保有国債残高は大幅に減る見込みだが、こうした状況でも国債が円滑に発行されるには、他の主体が国債保有を増やす必要がある。その際、長期金利への影響を検討する上でとりわけ重要なのは、海外投資家の国債保有比率（以下、海外保有比率）だ。 

　国債発行が国内投資家の需要を上回れば、海外投資家の需要の増加が必要になる（増加しないと国債を発行できない）。 

　だが一般的に、海外投資家は国内投資家よりも高いリスクプレミアム（リスクを 

　引き受けることに対して要求する追加の収益率）を求める傾向が強いため、海外保有比率が高まると長期金利が上昇しやすい。 

　そこで、以下では国債の供給と国内需要について3つのシナリオを設定し、国債の需給バランスの先行きを示した上で、海外保有比率の変化が先行きの長期金利に与える影響を示す。 

　まず、国債の供給について検討すると、国債発行残高（ストック）は毎年の国債発行額（フロー）と償還額によって決まる。 

　そこで、政策的経費を税収などでどの程度賄えているかを示す指標である国・地方の基礎的財政収支（プライマリーバランス。以下、PB）について、「（1）財政健全化が進んで2027年度にPBが均衡する場合（「PB：0％」シナリオ）」「（2）大和総研の中期見通しにおける予測期間の最終年度（2033年度）のGDP比▲3％程度で横ばいの場合（「PB：▲3％」シナリオ）」「（3）財政が一段と悪化し、2027年度以降のPBが同▲5％となる場合（「PB：▲5％」シナリオ）」という3つのシナリオを用意した。 

　内閣府が試算した2023年度のPBの実績見込みは同▲2.9％であるため、（2）は直近の財政状況が長期的に継続したシナリオともいえる。それぞれのシナリオに整合的な国債発行額と償還額を試算すると、いずれのシナリオでも国債発行残高は増加していく見込みだ。 

　だが、2040年度の水準を比較すると、「PB：▲5％」シナリオでは2600兆円程度となる一方、「PB：0％」シナリオでは1800兆円程度にとどまる（「PB：▲3％」シナリオでは2300兆円程度）。 

●　国債の供給は拡大するものの 国内需要との間に差が 

　政府はPB黒字化を目指しているが、仮にPBを長期的に均衡させることができれば、国債発行額の抑制を通じて長期金利の安定化に大きく寄与することになろう。 

　いずれのシナリオでも国債の供給拡大が見込まれる一方、国内需要の増加幅は限定的となる可能性がある。「日銀」による需要（保有残高） は前掲図表7・8で示した通り、減少していく見込みだ。 

　「その他主体」の保有残高の見通しについては、「保険・年金基金」などの国債保有が名目GDPの拡大に合わせて増加していくと仮定して機械的に試算すると、「日銀」と「その他主体」の合計は2040年時点で足元の水準を下回る可能性が高い。 

　すなわち、日銀による国債保有減少の影響は大きく、足元での国債の保有構成を前提とすると、国内主体を中心とした国債保有の増加余地は小さい。 

　もっとも、日銀は銀行などから国債を大量に購入することで量的緩和を進めてきたことを踏まえれば、銀行には足元の保有割合分以上に保有残高を増加させる余地がある。 

　その余地を正確に把握することは困難だが左三川・阿部・高椋・廣芝（2024）や関（2023）（注1）などを参考に足元での「銀行などの潜在需要」を330兆円と仮定し、名目GDPの伸び率で機械的に延伸した上で、「（1）潜在需要が100％実現する場合（「国内消化余地：大」）」「（2）同60％実現する場合（「国内消化余地：中」）」「（3）同20％実現する場合（「国内消化余地：小」）」という3つのシナリオを想定した。 

　潜在需要が最大限に発現する場合でも、「日銀」と「その他主体」の需要の合計は2040年度時点で1600兆円程度であり、財政健全化の取り組みが最も進むシナリオ（「PB：0％」シナリオ）でさえ、供給が国内需要を上回る状況となる。 

　国債の需給が一致するという前提に立てば、国内需要を上回る分の供給に対応するには海外部門の需要を増加させて賄う必要がある。国債の供給と国内需要との差から、2040年度時点の国債の海外保有比率の上昇幅を試算したものが図表7・9だ。 

　国債の国内消化余地が大きいほど、また財政健全化への取り組みが進展するほど、海外保有比率の上昇が抑えられている。 

（注1）左三川郁子・阿部眞子・高椋草美・廣芝大慧（2024）「日銀を待ち受ける巨大バランスシートとの闘い」日本経済研究センター、2023年度金融研究班報告（3）：8年ぶりのマイナス金利解除、2024年3月19日　関浩之（2023）「国債の安定消化」第3回 国の債務管理に関する研究会、2023年6月2日 

●　財政健全化が遅れれば 長期金利は7％に達する可能性も 

　一般的に海外部門は比較的高いリスクプレミアムを要求する傾向にあることから、その需要を満たすためには長期金利の上昇が必要である。 

　すなわち、海外保有比率が高まるほど、長期金利に対する上昇圧力が強まるということだ。大和総研の試算では、海外保有比率が1％pt高まると長期金利は0.07％pt上昇する。こうした関係を前提に、財政シナリオ別に長期金利の先行きを試算した結果が図表7・10だ。 

　財政健全化の取り組みが遅れるほど、国債の供給が増加し、海外保有比率が高まるため、長期金利への上昇圧力が強まる。 

　各シナリオにおける実質GDPへの影響を大和総研のマクロモデルを用いて試算すると、2040年時点で「PB：0％」シナリオではベンチマーク比▲4.0〜▲1.0％、「PB：▲3％」シナリオでは同▲5.6〜▲2.9％、「PB：▲5％」シナリオでは同▲6.5〜▲3.9％となった（図表7・10）。リスクプレミアムの上昇が実体経済に大きな悪影響を及ぼす可能性が示唆される。 

●　日本経済に負の影響が大きい 長期金利の上昇リスクに警戒が必要 

　実質GDPの内訳への影響としては、個人消費への影響は比較的小さいと予想される。金利上昇の影響は、ローンを組んで購入することの多い自動車など一部の費目に限られるためだ。 

　長期金利の上昇は、企業収益の減少や景気の悪化を通じて、労働需要を減少させる。結果として、実質賃金と雇用者数の双方に減少圧力がかかることから、実質雇用者報酬を下押しする効果を持つ。半面、家計は金融負債よりも資産を多く持つことから、長期金利の上昇は純利息収入を押し上げ、実質可処分所得の減少を緩和する。 

　一方、設備投資への影響は大きいと考えられる。長期金利の上昇によって企業の資金調達環境が悪化することに加え、景気の悪化による企業収益の減少も設備投資を下押しする方向に作用するためだ。 

　大和総研のマクロモデルでは十分に反映されていないものの、設備投資の大幅な減少は資本ストックの増加を抑制することで、潜在成長率を下押しするとみられる。これは自然利子率の低下を招き、金融環境を引き締め的にすることで設備投資をさらに減少させるだろう。 

　「設備投資の二面性」（需要と供給の双方に影響するという設備投資の性質）を考慮すれば、長期金利の上昇は需要の抑制だけでなく、供給能力の低下という経路でも日本経済に大きな負の影響を与える恐れがある。 

　以上のように、今後は日銀が国債保有を減少させていくことで、海外投資家の国債保有割合が上昇する可能性が高く、長期金利が上昇するリスクには警戒が必要だ。 

　日銀が金融政策の正常化を進める中で金利上昇リスクを抑制するためにも、政府は財政健全化を着実に進め、国債発行の増加を抑制することが重要である。 

熊谷亮丸/久後翔太郎/山口 茜/中村華奈子 

日本の国債保有量が減らされることで金利が上昇する可能性が指摘されています。

金利が7%になると日本の経済や国家財政に大きな影響が出る可能性も指摘されており、インフレや国債の信認に関する懸念も示されています。

さらに、日本人の生活や政府の財政健全化への危機感や構造改革の必要性が議論されています。

政府や日銀の今後の対応に関しては、様々な意見が寄せられており、市中に国債があふれることや金利の上昇が金融機関に与える影響も懸念されています。

一方で、一部の意見では『円安』や『インフレ』の問題が指摘されながらも、金利の上昇による国家財政への影響が軽視されているとの批判もあります。

 

（まとめ）

=+=+=+=+= 

日銀が国債を買い支えていた訳だが、去年から月8兆円程度から6兆円、今年は3兆円程度に残減して今586兆円持っている国債保有量を減らすんんだが、マーケットで大量の国債を消化するためには金利が上昇し、7%程度でしょうと書いてあると思ったが、7%でどうなるかは書いていない。PBをフラットに守らないといずれの場合も財務省は国債発行量を今より増やさないといけないと言っているので金利を守るためには日銀が国債を買って通貨量を無限に増やすか、金利が急激に上がり財務省は無限に国債を発行し金利が暴騰するか、通貨防衛の段階になっているので、普通に増税するんでしょうね。 

▲67　▼20 

=+=+=+=+= 

日本人なら日本国と運命を共にしなくてはならないが外国人ではそうではない。 

日本に何らかの危機が訪れたら彼らは日本の資産を売るだけではなく空売りをしかける。そうなるともっと不況が進み債権暴落金利上昇インフレとなる。その後日本の資産は外国人所有となる。 

外国に頼らず国内で対応する必要がある。 

▲55　▼10 

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デフレに慣れてしまって、それに甘えた政策と問題の先送りをやっていたら、いざインフレになったらニッチもさっちもいかなくなったわけですが。 

PBなんて今の日本で達成できる可能性はほとんどなく、出来るとしたら更なるインフレによる税収増くらい。 

そんな状況を国民が許すはずなく、ポピュリズム的な政策が取り入れられて、問題の悪化・長期化を招きやすくなりそう。 

『日本には供給力がある』とか言っても、（日本の場合）需要と供給の土台となる人口構造が少子高齢化・人口減で先細りする可能性が高く、じゃあ外需を、と思っても大量に売れる高い付加価値のものは少ないし、逆に赤字を垂れ流す輸入依存国。海外での儲けが戻ってきづらいのも将来的な内需減が見込まれるからだし。 

個人的には大きな痛みは伴うけど、構造改革を早めにやるべき、とは思うけど、『消費税減税・廃止』なんて声が多いのを見ると、なかなかに厳しいなと思います。 

▲69　▼32 

=+=+=+=+= 

前提として日本の財政は現状で極めて健全です。重要なのは純債務の対GDP比で、その値は減少傾向が認められ、財政は全く問題ない。 

長期金利７％に達する前にインフレ率が下がるので、インフレ率が低下した時に日銀が保有国債を減らす必要は全くないため、7％に至る前に適性基準にコントロールするのが普通かと思いますがね。 

▲34　▼65 

=+=+=+=+= 

国債が７％になるとき、トルコを見れば 

円の価値は１０分の１以下 

１ドル、１５００円だろう 

そこまでいかなくても１ドル７００円はありうる 

物価は超インフレ、銀行からの借り入れ金利は１０％は超える 

銀行が消費者金融に近くなる 

自民１０年の政治の責任は重い 

▲86　▼18 

=+=+=+=+= 

アベノミクスで行ってたことは単なる財政ファイナンスだからね 

それが安倍政権終了後も続いて、今では日銀が国債の6割以上を保有する異常な状態 

バランスシートみてもぶっくぶくに太りきって身動き取れない 

当然、金利支払う当座預金も相当額積み上がっているので、金利を挙げれば利息の支払いで日銀が債務超過に陥る可能性が極めて高い 

しかも日銀総裁は「ＥＴＦの配当があるから大丈夫」とか言い出す始末 

ＥＴＦの買い入れはデフレ対策なので、インフレ宣言した以上速やかに解消（ＥＴＦ売り）するべきなのにね 

今の状態がタブーである「中央銀行の株式直接介入」であること理解してるのかな？ 

既に利上げしても円高に振れない状態になっているのでかなり深刻 

このまま円安（通貨危機）の不安を覚えた日本政府が利上げ圧力かけたら令和のバブル崩壊の引き金ひきかねない…… 

自民党が無能なら日銀も無能 

発展途上国にふさわし日本の落ちぶれに失笑 

▲0　▼0 

=+=+=+=+= 

日銀が利上げしても円安を止める効果がなく、もうマーケットの後追いで上げる形になっている。ずるずる7％まで上がる道筋が見えてきています。金利7％になった時には、インフレ率も7％以上になっているので、国家財政は何とかなるんでしょうけど、日本人の生活はとんでもない事になります。 

▲47　▼13 

=+=+=+=+= 

これは深刻に受け止めなければいけない 

1月に0.5%の利上げで当座預金残高の付利金利の利払いは2.3兆円です、これで今年は日銀の収益はほぼゼロで国庫に入らない 

この利払いを銀行にお小遣いを上げてるというわけのわからない経済(オンチ)専門家らしき人もいる、日銀に国債を買い取らせて当座預金残高を500兆円まで増やした、それを指南した張本人です 

財政健全化をしないとそろそろ大変なことになります、国民生活は絶体に良くなりません 

▲72　▼57 

=+=+=+=+= 

今後人口減少と少子高齢化が更に加速する。 

その状況で、今の日本の有権者と政治家が財政健全化など出来るとも思えない。 

悪い意味で、この記事のシナリオ通りには推移しないだろう。 

自民党だろうがその他政党だろうが、有権者の支持無しに与党にはなれない。 

日本の有権者がバラマキを望むなら、その通りにするしかないのだ。 

その場合、再び日銀に国債を買わせるしか手段は無い。 

結局、日本には2択しか残っていない。 

日銀に国債を買わせて今のような円安が更に悪化し、インフレ税を取られるか。 

この記事のように国債を海外投資家が買い、金利が上昇していくか。 

どちらにせよ、いばらの道であるのに変わりはない。 

▲47　▼11 

=+=+=+=+= 

高齢者の個人預金や輸出大企業の預金や日銀当座預金が金融機関には膨大に貯まっているので、国債金利が少し上がれば金融機関が国債を積極的に買うと思いますよ。 

従って長期金利7％なんて絶対にならない。PB黒字化なんて必要ない。 

▲17　▼19 

=+=+=+=+= 

国債を売りさばく銀行は、超過準備分を国債購入に充てて準備に還流させていた。最低でも日銀が量的緩和策でコミットした国債購入額を銀行は購入するから日銀は銀行の国債需要の一部を作り出している。金融政策の一環として負債を売買することはフェイクとみなすことができる。需要がないから仮想通貨市場を作り出し、悪いことは何も起きていないように装って問題を隠している。多くの国民は騙されていることに気づいていない。 

▲5　▼2 

=+=+=+=+= 

この記事を読んで一目瞭然なのは「政府は国債をジャブジャブと発行しても問題無い。何度でも借り換えれば財政破綻はしない」という論理は成立しないということです。日銀は今後国債を沢山買わず、保有を減らして行くと言っています。国債をジャブジャブと発行すればするほど価値が下り、信認も無くなります。市中に国債が沢山あふれているので借り換えようと国債を発行しても、やがては買い手がつかなくなります。実際「国債の入札が成立しない」という現象が頻発した時期がありました。それでも買ってもらうには国債を値引き販売する（金利を上げる）しか方法はありません。その行き着く先には何が待っているか？答えは明白です。 

▲36　▼15 

=+=+=+=+= 

自国通貨建ての国債を中央銀行が大量保有していても、何ら問題ないって事が、第二次安倍政権以降に立証されてるんですけど。長期金利が景気を冷やすレベルになれば、また政策金利をゼロもしくはマイナス方向に修正すればいいだけでしょ。 

▲10　▼31 

=+=+=+=+= 

現在日銀の利上げ観測により今以上の円安になるのを抑えているし保有残高減らし住宅変動金利や事業融資などの追加利上げしていくのは仕方ないんじゃないのかな。 

▲5　▼2 

=+=+=+=+= 

いまだに貨幣量が不足してるんだから、金利上げる必要はない。 

30年デフレした分の物価上昇が要るんだから、7%も金利を上げるのはだいぶ未来の話だし、そこまで至ればもう解決してる。 

▲22　▼36 

=+=+=+=+= 

保有を減少させる必要があるの、償還期日まで持ってれば損は無い。 

金利もどうせ発行元の政府に納付する仕組みなので大きな問題ではない、 

金利が上がれば金利収入が増え政府へ戻る金額も増える、下がれば減るだけのこと。 

日銀の債務超過だとか、国債の信認だとか騒いで金儲けのビジネスや増税材料にする財務省一派にはもう騙されません。 

それから財政健全（＝民間が不健全）だけで国の中身がガタガタで国力が有るとは言えないと思います。 

▲25　▼29 

=+=+=+=+= 

金利が上がれば、保有する国債の価値が下がるので、大量に国債を保有する金融機関は膨大な評価損を喰らうからね。 

日銀が債務超過とかになるのは笑えない。 

▲5　▼4 

=+=+=+=+= 

●　財政健全化が遅れれば 長期金利は7％に達する可能性も 

　7%なら、ごちゃごちゃ説明しなくても、「日本お終い」で済む話。 

海外はいいが、国債大量に保有している日本国国内の金融機関・生保、機関投資家はどうなるの？ 

しかもインフレで各種補助をしているようでは、国債発行も減らないだろう。減らす道筋が見えない。 

財政健全化は程遠いに一票。 

▲22　▼7 

=+=+=+=+= 

消費増税をしても景気は悪化しないと豪語していた熊谷氏じゃないですかー。 

で、結果はせっかくのアベノミクスをぶち壊し。回復までに数年を要し、最後までダメダメにした財務省お抱えのエコノミストですよねー（財務省の諮問会合では何故かお呼ばれにあすかりますよねー） 

そんな人が言ってもねー。 

▲7　▼4 

=+=+=+=+= 

2022年に1000兆円を超え、2024年12月末時点の国債残高は約1317兆円。 

借金してばら撒くのは、そろそろ止めたほうが良い。 

▲36　▼12 

=+=+=+=+= 

日銀の保有する国債のみ固定金利とする。とかの法案ができてしまいそうですね。 

▲4　▼9 

=+=+=+=+= 

「国力がなくなれば、国債は売られて暴落(=金利は上昇)する」 

ということなんでしょうね。 

▲26　▼7 

=+=+=+=+= 

安倍の遺産を充当してからリスクの事書いて欲しい 

ここまでガタガタになったのは　小泉からやないか？ 

▲2　▼0 

=+=+=+=+= 

まず、著者が「財政制度等審議会委員」であることをご確認ください。 

それが全てです。 

▲4　▼4 

=+=+=+=+= 

アベノミクスの結末だ。 

こうなることは予想できた。 

▲24　▼5 

=+=+=+=+= 

政府日銀は日本をデフォルトさせる気か？ 

▲17　▼4 

=+=+=+=+= 

わんわん、わんわん 

▲2　▼1 

=+=+=+=+= 

黙って償還まで保有していれば良い。何もするな。 

▲1　▼6 

=+=+=+=+= 

プロパガンダはやめてくれ。 

償還する必要がない。 

日銀が国債を買えばいいだけ。 

▲12　▼20 

=+=+=+=+= 

ETFの出口戦略を教えてクレw 

▲9　▼8